在租賃項目分析的過程中，租金覆蓋率(lv)測算是分析承租人償(chang)債能力的重(zhong)要指(zhi)標，但(dan)在實際運用(yong)的過程中有讓人容易(yi)混淆的地方，今(jin)天(tian)專(zhuan)門(men)做一下梳理(li)。

　　租(zu)金(jin)覆(fu)蓋(gai)(gai)率的(de)本質是考(kao)察承(cheng)租(zu)人經營產生的(de)凈現金(jin)流(liu)對本次(ci)新(xin)增租(zu)金(jin)的(de)覆(fu)蓋(gai)(gai)程(cheng)度，對于單一(yi)項目來說，是比較好測(ce)算的(de)，以光伏項目為例(li)，

　　租金覆蓋率=（年(nian)發電收(shou)入-運營成本(ben)-稅(shui)費）/年(nian)應付本(ben)息之(zhi)和(he)

　　這類項(xiang)目的特(te)點是單一(yi)項(xiang)目制，收入、運營成本和稅費(fei)都相(xiang)對穩定，租金覆蓋率測算的邏輯很清晰。

　　對于租賃業和酒店業等服務行(xing)業來(lai)說，也可以(yi)用這個邏輯(ji)來(lai)進行(xing)測算，因為這類行(xing)業的(de)現金流出主要就是運營成本。

　　但是對于制(zhi)造業來說，情況(kuang)就復(fu)雜(za)了(le)，制(zhi)造業除(chu)了(le)運營成(cheng)本(ben)之外(wai)，還(huan)(huan)有(you)主(zhu)營業務成(cheng)本(ben)的現金流出，包括購買原材料、支付人工成(cheng)本(ben)等，而主(zhu)營業務成(cheng)本(ben)中還(huan)(huan)有(you)非(fei)現金流出，比如折舊與攤銷的計入(ru)，在計算的過程中需要剔除(chu)，用公式表示即為：

　　租金覆蓋率=（主(zhu)營(ying)業務收(shou)入-（主(zhu)營(ying)業務成本-折舊(jiu)與(yu)攤銷）-（銷售管理研發費用-折舊(jiu)與(yu)攤銷）-稅費支出）/年應付(fu)本息和(he)

　　實(shi)際(ji)上(shang)，在實(shi)踐(jian)中，上(shang)述公式的(de)分(fen)母項(xiang)常用EBITDA近(jin)似代替，即(ji)：

　　租金覆蓋率(lv)=EBITDA/年應(ying)付本息(xi)和=（營業(ye)利潤+折舊與攤銷+利息(xi)支出）/年應(ying)付本息(xi)和

　　可以(yi)看到，其實兩者公式轉化后是(shi)(shi)(shi)非(fei)常接近(jin)的，而且數據容易從財務報表及(ji)附注(zhu)中獲(huo)取，這里面有一(yi)個值(zhi)得注(zhu)意的點，就是(shi)(shi)(shi)為什么計(ji)算EBITDA需要加利(li)(li)息(xi)支出，這是(shi)(shi)(shi)因為中國(guo)的會(hui)計(ji)準則(ze)中，財務費用是(shi)(shi)(shi)在(zai)營業(ye)利(li)(li)潤之前體現的，而在(zai)國(guo)際會(hui)計(ji)準則(ze)中，利(li)(li)息(xi)支出是(shi)(shi)(shi)在(zai)營業(ye)利(li)(li)潤之后列示的

　　因此，對于使(shi)用中國會(hui)計準(zhun)則的(de)企(qi)業(ye)，需要(yao)加上利(li)息支出，而相應(ying)使(shi)用國際會(hui)計準(zhun)則的(de)企(qi)業(ye)，則直接(jie)使(shi)用（營業(ye)利(li)潤+折舊(jiu)和攤銷），以增(zeng)加可(ke)比性。

　　使(shi)用EBITDA的好處在于這一指(zhi)標(biao)反(fan)映(ying)了企(qi)業(ye)營運能力創造現金流的能力，剔除了債務(wu)結(jie)構和稅(shui)費的影響(xiang)。

　　行文至此，有人可能(neng)(neng)要問(wen)了(le)，這種計算(suan)方法并(bing)不能(neng)(neng)客觀反映企業現(xian)金流變化，比如營(ying)運資(zi)本(ben)的變動和資(zi)本(ben)支出的變動，都會大(da)幅影(ying)響企業現(xian)金流的狀況，可能(neng)(neng)會對償債能(neng)(neng)力造成(cheng)重(zhong)大(da)影(ying)響。

　　基(ji)于此，我們可以(yi)使用企業(ye)自由現金(jin)流（FCFF）進行補充，

　　FCFF=EBITDA*(1-稅率）-資本性支出(chu)-營運(yun)資本變動(dong)

　　可(ke)(ke)(ke)見，企業自由現金(jin)流是可(ke)(ke)(ke)供債(zhai)權人和股東自由支(zhi)配的現金(jin)金(jin)額，使用這一(yi)數據作為分母對債(zhai)務本息進行租(zu)金(jin)覆蓋率測算，也可(ke)(ke)(ke)以作為參考。

　但是(shi)，這一(yi)指(zhi)標并(bing)不(bu)常(chang)用(yong)，原(yuan)因在于資本性支出對于成長期(qi)企(qi)業來說，是(shi)必要的，這一(yi)現金(jin)(jin)流(liu)反(fan)映(ying)的是(shi)投資活動現金(jin)(jin)流(liu)，與企(qi)業的營(ying)運能(neng)力無關。

　　營(ying)運(yun)資(zi)本(ben)變動(dong)易受短(duan)期(qi)因素(su)影(ying)響，更多衡(heng)量短(duan)期(qi)債務的(de)覆蓋能力。

　　因此，租金覆(fu)蓋(gai)率主要還是使(shi)用EBITDA進行測算，FCFF可以作為租金覆(fu)蓋(gai)率測算的補充參考指標。